◎ 陳鴻達
過去幾年就曾預警過，今年是中國房地產業債券到期日的高峰，大約有一．二八兆人民幣的債券到期，明年大約有九千億人民幣債券到期。因此，近來房地產業債券違約消息也像連珠炮一樣，此起彼落；另外，債券價格崩跌的消息，也是一件比一件慘烈。
以中國最大房地產公司恆大為例，為了資金周轉，以前所未有的折扣拋售房子換取現金。這還不夠，必須以借新還舊來彌補收支短缺。以去年初為例，在全球低利率的環境下，恆大發行一檔票面利率高達十二％的債券來搶現金。隨著中國房地產業的局勢更加嚴峻，這些債券的市場價格也不停崩跌。近日更傳出，明年三月到期的債券，市場交易殖利率竟跳升至五十三％。差不多是現在花五千元購買恆大債券，八個月後可以得到一萬元的償還。信用評等機構標準普爾本月五日將該公司的評級從B-下調至CCC，惠譽、穆迪也採取類似措施。其財務風險之巨大可想而知。
恆大是指標龍頭企業尚且如此，其他公司也相去不遠。因此，本月十五日華爾街日報指出，中國房地產是亞洲高收益債市的重要來源，近來接連違約，使投資者信心動搖。根據ICE美銀指數顯示，目前整體中企發行的非投資等級債券，平均殖利率已高達十四％，比同級美國企業債多約十個百分點，創十年新高，這也反映出中企債券信評惡化的情形。
一般來說，殖利率與風險是相對應的，殖利率越高，風險越大。目前信評為「Ｂ」的中國公司債，平均殖利率相對公債的利差已擴大至近十七個百分點。在投資者的算盤中，這隱含著未來違約率已高達三十％。
造成中國房地產下挫的動能，與當初推升創造恆大帝國的動能一樣，只是方向剛好相反。當初恆大認為房價只漲不跌，故肆無忌憚地採取高槓桿操作，快速造就其帝國。但當房子供給過剩，房價開始反轉時，房地產業的利潤下跌，相反的融資成本不斷增加。現在的情形就是，負債成本增加的速度遠大於營收，只好以高利借新還舊。
由於如果恆大倒了之後會有連串的骨牌效應，因此，不管是官方或其他金融機構都會幫它撐，但能撐到哪一天，就不知道了。
（作者為台灣金融研訓院院務委員）
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