◎ 黃天麟
美國聯準會（Fed）公布「第二輪量化寬鬆」（QE2）貨幣政策，預計至明年六月前，釋出六千億美元購買長天期政府公債，藉此壓低長期利率，增加金融體系的流動性，提高金融業的貸放意願，進而增加企業的投資與就業。
美國龐大的消費力一向是世界經濟之曳引機，是以如果美國經濟能因QE2而復甦，必可增加進口，有利於全球，但卻意外遭中國強烈反彈。新華社引述中國學者的談話指出，QE2對刺激美國經濟復甦的效果可能落空，只會帶給其他國家匯率波動、資產泡沫等多方衝擊。
新華社的引述，其前半段「QE2效果落空」的說法，可能是對的，因為日本早在二○○一年就已實施量化寬鬆政策，但至今徒勞無功。金融海嘯發生後，美國聯準會亦陸續推出近一．八兆美元的量化寬鬆，效果還是不如預期，景氣復甦仍然緩慢，失業率停留在近十％之高檔。依理，量化寬鬆是直接向市場注入資金，遠比低利率政策有效，可說是對付蕭條的一種猛藥，為何會在日本、在美國屢試不靈呢？
國際貿易最理想的型態是「互通有無」，次好的型態是「依比較成本原理的國際分工」，即依其特殊的資源、氣候、生產組合，從事其最適合的生產，藉貿易發揮國際分工的最大利益。但「應然」與「實然」往往分道揚鑣，此種分工若因某一國家之匯率低估，導致生產基地轉移，即會形成國際間生產與消費之嚴重失衡，扭曲成為「以鄰為壑」的經貿關係。近二十年人為低估之人民幣與世界工廠中國之形成，即是當今國際貿易最為扭曲的一例。
日本九○年代的低利率政策及二○○一年以後之量化寬鬆，均無法挽救日本經濟之主要原因即在於此。在嚴重低估的人民幣匯率架構下，任何日本政府的景氣政策，包括負所得稅之實施、消費券之發行，終極均將化為從中國的消費成品進口之增加，刺激不了日本國內日製商品的消費，自然也無助於投資與雇傭。（註︰日本之還能對中國保有順差，是因為中國仍需進口日本之機器、原料，以成品回銷日本並銷往全球。此種架構下，日本量化寬鬆的最終受益者是中國，而不是日本。）
此次美國對市場挹注六千億美元，會不會重蹈日本的後塵，最終只有利於中國？答案在於人民幣匯率。如果美國政府對低估的人民幣匯率，仍如以往採「和稀泥」的態度，即毫無疑問地必會步上日本後塵，釋出之資金終歸成中國之外匯存底，變成對中國之經援。換言之，歐巴馬政府能否迫使中國人民幣快速升值，堵住中國低價成品之洪流，是此次量化寬鬆成敗的關鍵。
（作者曾任第一銀行總經理、董事長）
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